港股頻遭做空背后：那些“渾水們”的做空套路廣州空調上門維修服務中心
2017/6/11 11:42:02 點擊：
港股頻遭做空背后：那些“渾水們”的做空套路廣州空調上門維修服務中心
做空機構近期在中國市場上引來眾人圍觀。他們輪番對上市公司開炮狂轟，導致多只個股慘跌。那些直線跳水的股價K線圖令人觸目驚心。
這些做空機構的手法大同小異：先提前通過融券等方式埋伏好空倉，然后選擇一個合適時機猛地曝出猛料，比如上市公司虛增利潤、隱瞞關聯交易等，之后就是坐看股價狂瀉，獲利了結頭寸兌現巨額利潤。
看著簡單對嗎？但實際操作過程的復雜程度遠超想象，比如他們會全方位出擊，從官方網站、招聘網站、央行征信資料、實地調研、走訪客戶等多種途徑尋找證據來核實或印證他們的猜測，直至得出確信的結論。
重要的是他們究竟是如何從看似正常的表象中發現蛛絲馬跡，有哪些經驗值得普通投資者借鑒。其中的一些并不是僅憑財務報表就可以完成的。
尋找獵物
“發現和研究做空目標的過程是一個大工程。”渾水創始人Carson Block曾這樣說。“這有點像做拼圖游戲。你得努力去尋找那些碎片，嘗試去發現它們如何匹配起來，最后組成一個清晰的大圖片，這樣才能看出來一家公司究竟在做什么。”
一個重要的切入點是上市公司的財務報表，這也是最關鍵的部分。Carson Block介紹過，上市公司“如果利潤、盈利能力或者銷售量好得不真實”，或者“業績不受應有行業周期的影響”，那么渾水可能將這些公司列入調查名單。
也有一些時候，這些做空者會在和投資者或者其他做空者閑聊的時候找到一個目標，要么是從某個地方偶然看到一些消息，從而想要仔細研究一下。廣州美的空調售后維修服務熱線
事實上，渾水們的日常工作不是主動出擊尋找目標，而是從海量來源中篩選，“每天的信息是如此之多，我們更多地是篩選和扔掉那些不感興趣的信息。”
財務報表
關鍵指標之：利潤率
Daniel Yu和他創辦的Gotham City上個月之所以盯上蘋果公司零部件供應商瑞聲科技（AAC），就是因為這家公司的利潤表實在是太好看了，好到不真實：自從2014年以來，其利潤率不僅高于蘋果公司，還持續高于后者。
一般來說，這種公司要么是一家能夠改變世界的絕好公司，就像谷歌、微軟或者蘋果公司那樣，要么就是像東南融通那種騙子。
瑞聲科技更像是后者。其中國子公司經營利潤率卻遠低于母公司（預計2015年子公司與母公司經營利潤率分別為9%和30%）
Carson Block說，如果上市公司虛報利潤，就會產生“虛假現金”問題：與真實利潤的現金流進入公司賬戶接受審計師審計不同，虛報利潤并不產生真實現金流。如此一來，造假者就得編造理由來解釋為何沒有實際現金流收入。
這體現在資產負債表上，“就會看到應收賬款或者庫存對不上。”
科通芯城的現金流就受到了烽火研究的質疑：
在凈利潤的高速增長下，公司的經營現金流大多是負數及遠少于凈利潤。從2011至2016年，科通芯城的凈利潤總額為12.3億人民幣，但其調整后經營活動所得現金僅為負6.7億人民幣。相差的19.0億人民幣大多是由貿易及其他應收款與存貨組成，而貿易及其他應收款與存貨的增長率比凈利潤的增長率還要高。
關鍵指標之：成本
Gotham City發現，瑞聲科技平均每位雇員的人力成本還不到同行的一半。
輝山乳業過去多年也一直宣稱，其多年實現苜蓿自供，僅此一項就為公司每年節省大量開支。
多年前Emerson Analytics在做空中國宏橋時稱，作為生產電解鋁的重要成本，中國宏橋的發電成本遠低于同行。比如在2010年前三季度煤炭價格上漲23%的時候，中國宏橋自行供電的單位成本卻下降了33%。
關鍵指標之：審計費
Gotham City多次從審計費中發現了上市公司的財務問題。比如，他們發現，瑞聲科技2016財年的審計費用在營業收入中的占比僅為0.02%，“比當年99.99%營收作假的西班牙企業Let’s Gowex還要低。”“倒推可知，該公司超過90%的營收都是虛構的。”
官方信息
相比之下，科通芯城似乎更容易成為“獵物”——公司官網引起了做空機構烽火研究的懷疑：
一個從不更新、無法瀏覽一周及流量接近零的線上平臺
從四月十八日至四月二十六日，Cogobuy.com一直無法瀏覽更無任何維護。獨立的網頁流量及排名提供者均顯示Cogobuy.com及硬蛋網相比其對手在流量排名敬陪末席。Cogobuy.com自2014年上市起鮮有更新，并充滿漏洞和錯誤。所謂的創業家物聯網平臺硬 蛋網更是充滿看似由內部員工所偽造的假項目。我們相信科通芯城聲稱的216.5億人民幣GMV大部份是虛假的。
正如管理層所說，科通芯城作為一站式平臺方便中小型客戶在線上采購，同時此線上平臺也是公司持續快速增長的主要動力。我們不認為中小型客戶可以在這樣一個設計差劣、過時及不穩定的平臺上找到需要的產品，亦認為絕大多數科通芯城的總商品交易額根 本并不存在，其線上平臺完全無法支撐科通芯城的快速增長故事，因此相關快速增長根本毫不真確。
尋找證據
一旦確立目標，渾水會首先構思出做空的依據和邏輯，“我們必須先提出一個具有可操作性的構想。”
接下來，就是開展各種調查，尋找具有足夠說服力的證據。渾水有一只大型研究團隊來開展項目。當年盯上嘉漢林業后，渾水曾成立一支包括會計、法律、財務和制造業背景的10人調查團隊，奔赴五個城市，還聘請了4家律所作為外部顧問。
“有些項目我們會派人實地調研每一道環節，看是不是和這家公司聲稱的那樣。”
A 實地調研
1、詢問客戶和雇員
“有時我們去找這家公司的前雇員和客戶來了解情況，以此弄清楚企業實際的運作方式。”
2、接近管理層
“最近一次，我想辦法溜進一個公司管理層的會議。 ”Carson Block說，“我以前非常喜歡看管理層面對尖銳問題時的反應，以此來判斷哪些問題讓他們感到不適。 ”
3、去現場
為了尋找瑞聲科技隱瞞關聯公司的證據，Gotham City專門去拍攝了廠房照片：
B 羅列文件或者照片
從招聘網站到法院信息，從央行網站到工商信息資料，做空機構為了核實自己的觀點無所不用其極。
為了證明港股瑞聲科技的確有隱瞞關聯公司，做空機構Gotham City放出了大招：公布了具有法律效力的文件：
并且還查了第三方招聘網站的相關公開招聘信息：
渾水（MUDDY WATERS）在指責港股敏華控股之后公布了相關證據，它們來自央行和工商局：
辯護反擊
千萬別以為發完做空報告就萬事大吉了。
渾水當年發布針對嘉漢林業的做空報告之后，遇到了對方強烈的反擊——這家上市公司當年花費約5000萬美元試圖進行反駁。
同樣地，最近正處于做空風口浪尖上的港股瑞聲科技也對Gotham City的指控不服，連發多篇公告為自己辯護。
在6月7日遭做空機構狙擊、股價全日收跌近7%后，在港上市的達利食品6月8日發布了長達10頁的澄清公告，否認做空機構FG Alpha Management的指控，稱相關指控實屬不當且引發誤導，公司有可能采取必要的法律行動。
對此，做空機構必須有所反應，否則前期的所有行動很可能前功盡棄。他們通常會發布更多做空報告，詳細論證自己的觀點，反駁對方的說法。
FG Alpha Management創辦人Dan David對于達利的回應稱：“你說這是因為你在一個成本比較低的環境里運營生意，這個說法很蠢。因為那些成熟的同行已經在這一行干了很久了，如果搬遷設備(和辦公地點)就能節省三分之二的運營成本，他們不可能不知道，也早就這么干了。如果他們能夠砍掉一半的工資支出，他們早就這么做了。這樣的說法沒道理，對于這個問題，今天我們仍未聽到合理的解釋。”
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